Igor Hornák (Asociácia obchodníkov s cennými papiermi), Boris Procík (Asociácia správcovských spoločností), Michal Horváth (Rada Úradu pre finančný trh), Juraj Lazový (Burza cenných papierov Bratislave) a Darina Huttová (RM-Systém Slovakia, a.s. Bratislava) vyjadrili nespokojnosť so súčasnou podobou zákona o cenných papieroch a investičných službách. K ich jednotlivým pripomienkam vypracovalo Ministerstvo financií SR stanovisko.

Podľa ich tvrdenia zákon obsahuje nevhodný systém zaknihovaných cenných papierov a definuje sa v ňom neprimerané postavenie centrálneho depozitára.
Návrh zákona upravuje postavenie a pôsobenie centrálneho depozitára štandardným spôsobom. Bude môcť poskytovať celé spektrum služieb, ktoré sú bežné v krajinách s vyspelým trhom., teda vrátane vedľajších investičných služieb a služieb spojených so zabezpečením majetkového a finančného vyrovnania obchodov na kapitálovom trhu na základe Delivery Versus Payment (DVP -dodávka proti zaplateniu). Tieto služby by mal poskytovať na členskom princípe. Zákon vytvára dostatočný priestor, aby sa na činnosti takejto inštitúcie podieľali inštitúcie takého charakteru ako, akou je centrálny depozitár, v čo najširšej miere podieľali ako vlastníci predovšetkým účastníci trhu využívajúci jej služby. V novom systéme by bežný investor nemal prísť priamo do styku s centrálnym depozitárom, len s jeho členmi. Z uvedeného dôvodu odpadá potreba zákonom stanovenej regulácie cien služieb poskytovaných centrálnym depozitárom na úrovni klient – centrálny depozitár. Tá platí v súčasnosti a jej cieľom predovšetkým ochranu drobných investorov z kupónovej privatizácie. V záujme ochrany investorov a majiteľov cenných papierov, by do úvahy pripadala regulácia na úrovni klient – člen centrálneho depozitára, na čo však predložený materiál neupozorňuje.

Návrh zákona obsahuje ucelený regulačný rámec pre činnosť centrálneho depozitára: od stanovenia podmienok pre udelenie povolenia s kritériami porovnateľnými pre udelenie povolenia bankám, cez presné vymedzenie povolených činností a dôkladné monitorovanie jeho činnosti dokonca na konsolidovanej báze Úradom pre finančný až po podmienky, za ktorých môže centrálny depozitár prestať vykonávať činnosť. Úradu pre finančný trh poskytuje zákon dostatočné regulačné mechanizmy na ovplyvňovanie činnosti centrálneho depozitára. Vyžaduje sa napríklad predchádzajúci súhlas úradu na akúkoľvek zmenu akcionárskej štruktúry centrálneho depozitára, na zníženie jeho základného imania, na voľbu členov predstavenstva a dozornej rady a na vymenovanie prokuristu. Rovnako ako u obchodníkov s cennými papiermi zákon predpokladá prelicencovanie Strediska cenných papierov SR, v prípade že o to požiada, pričom vzhľadom na charakter jeho činnosti sa mu poskytuje ročné prechodné obdobie. Navrhovaná dĺžka prechodného obdobia je logicky previazaná. Centrálny depozitár bude môcť vykonávať činnosť podľa nových predpisov až po udelení členstva obchodníkom s cennými papiermi, ktorí budú musieť mať novú licenciu.

Systémy vedenia evidencie cenných papierov nie sú v Európskej únii vymedzené právom spoločenstva, teda sú ponechané na právnu úpravu jednotlivých členských krajín. Z tohto dôvodu nie sú takéto systémy identické a reflektujú rôznorodý vývoj v jednotlivých krajinách. Ministerstvo financií SR pri voľbe najvhodnejšieho modelu vychádzalo z potreby zohľadniť východiskový stav, ktorý existuje na Slovensku ako dôsledok kupónovej privatizácie a preto sa priklonilo k dánskemu modelu systému centrálneho depozitára umožňujúcemu evidovať účty individuálnych vlastníkov. V máji 2000 doporučoval dánsky systém centrálneho depozitára ako vhodný model pre potreby Slovenska aj vtedajší generálny riaditeľ Sekcie finančného trhu MF v svojom liste, v ktorom informoval ministerku financií o pracovnej ceste v Dánsku zameranej na štúdium systému registrácie zaknihovaných cenných papierov a zúčtovania obchodov s cennými papiermi.

Vychádzajúc z predpokladu, že aj po vyplatení dlhopisov Fondu národného majetku SR zostane v centrálnom depozitári viac ako milión účtov majiteľov cenných papierov zriadených podľa právnych predpisov platných pred nadobudnutím účinnosti navrhovaného zákona, bolo potrebné navrhnúť model ustanovujúci jednotný model preukazovania vlastníctva cenného papiera. Po nadobudnutí účinnosti predmetného návrhu zákona, budú vedľa seba existovať novým spôsobom zriadené účty majiteľov cenných papierov, ako aj pôvodné účty majiteľov cenných papierov, na ktorých bude možné iba vykonávať účtovné zápisy na ťarchu týchto účtov.

Signatári analýzy tvrdia, že zákon vytvorí podmienky pre vznik kolapsu pri zúčtovaní a vyrovnaní burzových obchodov.
Výsledky analýzy vypracovanej Ministerstvom financií SR poukazujú na skutočnosť, že zúčtovanie obchodov s cennými papiermi patrí v krajinách Európskej únie štandardne do pôsobnosti centrálnych depozitárov. Iba v niektorých krajinách túto činnosť vykonávajú samostatné subjekty. MF nie sú známe príklady z krajín z trhovou ekonomikou, kde by sa zúčtovanie vykonávalo na burze cenných papierov. Lokalizácia zúčtovania obchodov s cennými papiermi na burze nie je podľa tejto úvahy štandardná a vychádzala z nej aj pracovná skupina pre prípravu Projektu zúčtovacieho domu pozostávajúca so zástupcov Burzy cenných papierov v Bratislave a Asociácie obchodníkov s cennými papiermi. V decembri roku 2000 pripravila na Ministerstve financií SR prezentovala tento projekt pred pozvanými predstaviteľmi Národnej banky Slovenska a členmi pracovnej skupiny pre prípravu zákona o cenných papieroch. V Projekte zúčtovacieho domu sa konštatujú nedostatky súčasného systému zúčtovania obchodov s cennými papiermi. Bol navrhnutý model zúčtovacieho domu so zámerom vedenia registra emisií cenných papierov. Ministerstvo financií SR postupovalo pri príprave zákona v súlade so zámermi projektu.

Odborná verejnosť tvrdí, že nový zákon neadekvátne rieši problematiku takzvaných nebankových subjektov.
V návrhu zákona upravená regulácia takzvaných nebankových subjektov je kritizovaná v rozpore s predchádzajúcimi vyhláseniami niektorých signatárov výhrad. Na pracovných stretnutiach v rámci prípravy návrhu zákona niektorí zástupcovia subjektov kapitálového trhu dokonca požadovali čo najreštriktívnejšie riešenie tejto problematiky.

Autori vyhlásenia nekonkretizujú „reštriktívnosť a nevhodnosť“ riešenia činnosti nebankových subjektov. Podľa spomínaných príkladov zrejme nepochopili návrh právnej úpravy tejto problematiky. Ako vyplýva z relevantných ustanovení návrhu zákona povinnosť zverejniť prospekt cenného papiera, respektíve investície sa dotýka verejnej ponuky cenných papierov, majetkových hodnôt alebo majetkových práv. Ako vyplýva z definície uvedenej v návrhu zákona, musia byť súčasne splnené všetky charakteristiky verejnej ponuky (smerujúcej k zhromažďovaniu finančných prostriedkov, neurčitý okruh osôb, stanovená možnosť nadobudnutia majetkovej hodnoty a práva.

Navrhovaná právna úprava nevylučuje charitatívne a iné ziskové organizácie poskytujúce všeobecne prospešné služby z možnosti uskutočňovať verejnú ponuku. Vo výhradách nevhodne uverejnený príklad kostolnej zbierky nespĺňa všetky náležitosti verejnej ponuky. Vyhlásenie kostolnej zbierky totiž nezakladá totiž nezakladá nadobudnutie majetkovej hodnoty ani majetkového práva. Ani predaj nehnuteľnosti prostredníctvom inzerátu sa nedá považovať za zhromažďovanie peňažných prostriedkov. Avšak zhromažďovanie peňažných prostriedkov na základe verejnej ponuky za účelom investovania zhromaždených peňažných prostriedkov do nákupu nehnuteľností je predmetom zákonom navrhovanej regulácie.

Autori výhrad bližšie nešpecifikujú aké obmedzenia mali na mysli pri obchodovaní so zmenkami, pretože súkromné transakcie so zmenkami ustanovenia dotýkajúce sa verejnej ponuky žiadnym spôsobom neobmedzujú. Predmetom regulácie je iba zhromažďovanie peňažných prostriedkov na základe verejnej ponuky, pri ktorej sú cenné papiere ponúkané zmenky.

Signatári kritickej analýzy tvrdia, že zákon o cenných papieroch a investičných službách nedomyslela úpravu v oblasti verejných prísľubov.
Vzhľadom na skutočnosť, že v prvej časti je výhrada nekonkrétna, Ministerstvo financií SR môže k nej zaujať stanovisko až po ďalšom upresnení. Otázku údajného „ignorovania oprávnených záujmov majiteľov akcií z kupónovej privatizácie“ je potrebné posudzovať v kontexte návrh úpravy novely Obchodného zákonníka a prechodných ustanovení návrhu zákona o cenných papieroch a investičných službách.

Návrh zákona o cenných papieroch a investičných službách v paragrafe 164 upravuje režim pre cenné papiere, ktoré boli k nadobudnutiu navrhovaného zákona verejne obchodovateľné a neboli prijaté k obchodovaniu na trhu kótovaných cenných papierov. Takéto cenné papiere budú považované za cenné papiere na základe verejnej ponuky, pri ktorých je emitent povinný (paragraf 124) zverejňovať polročné a ročné správy o svojom hospodárení.

Návrh novely Obchodného zákonníka v nadväznosti na zavedenie inštitútu verejných spoločností (za ktoré sa považujú akciové spoločnosti, ktoré vydali časť alebo všetky akcie na základe verejnej výzvy na upisovanie akcií, alebo ktorej prijala burza na obchodovanie) upravuje podmienky, za ktorých môže spoločnosť rozhodnúť, že prestáva byť verejnou spoločnosťou a stáva sa súkromnou spoločnosťou.

Komplexné posúdenie tejto problematiky poukazuje na skutočnosť, že návrh zákona o cenných papieroch a investičných službách v súčinnosti s Obchodným zákonníkom rieši v dostatočnej miere aj ochranu majiteľov akcií z kupónovej privatizácie.

Autori analýzy tvrdia, že nový zákon nedostatočne a chybne vymedzuje nové zmluvné vzťahy.
Vzhľadom na to, že konštatácia autorov nie je konkrétna a hovoria, že zákon je „nedostatočným a chybným vymedzením nových typov zmluvných vzťahov“, je možné vyjadriť stanovisko iba k uvedenej zmluve o pôžičke cenného papiera. Úprava je obdobná ako v Českej republike. Jej úpravou bolo v návrhu zákona potrebné upresniť rámec všeobecnej právnej úpravy zmluvy tohto typu podľa Občianskeho zákonníka. Vzhľadom na skutočnosť, že Občiansky zákonník stanovuje, že „dlžník sa zaväzuje vrátiť po uplynutí dohodnutej doby veci rovnakého druhu,“ bolo potrebné v prípade cenných papierov presnejšie vymedziť rozsah pojmu „rovnakého druhu“ a preto návrh zákona iba bližšie špecifikuje tento rozsah, ktorý sa vzťahuje na prevod zastupiteľných cenných papierov.

Z globálneho hľadiska súčasný zákon o cenných papieroch a ani návrh zákona o cenných papieroch a investičných službách nemajú ambíciu upravovať celú škálu zmluvných vzťahov vymedzených všeobecnými právnymi predpismi. Cieľom osobitnej právnej úpravy je iba upresnenie ustanovení všeobecných právnych pravidiel zohľadňujúc špecifiká vyplývajúce z charakteru cenných papierov.

Zástupcovia odbornej verejnosti tvrdia, že nový zákon prideľuje štátnemu dozoru neprimerané právomoci.
Štátny dozor v súlade s praxou vo vyspelých trhových ekonomikách musí kvôli plneniu svojho poslania disponovať dostatkom nástrojov na vykonanie nápravných krokov. Nový zákon predpokladá, ukladanie sankcií subjektom, ktoré majú licenciu podľa tohto zákona a subjektom, ktoré sú súčasťou konsolidovaného celku obchodníka s cennými papiermi a centrálneho depozitára.

Ak Úrad pre finančný trh zistí nedostatky v činnosti licencovaných subjektov spočívajúce v nedodržiavaní alebo v obchádzaní ustanovení všeobecne záväzných právnych predpisov, ktoré sa vzťahujú na výkon ich činnosti, môže úrad podľa závažnosti, miery zavinenia a povahy zistených nedostatkov:

-uložiť opatrenia na odstránenie a na nápravu zistených nedostatkov,

-uložiť predkladať osobitné výkazy, hlásenia, správy

-uložiť skončiť nepovolenú činnosť

-uložiť pokutu až do 20 000 000 Sk,

-obmedziť, alebo pozastaviť výkon niektorej z povolených činností,

-uložiť uverejnenie opravy neúplnej, nesprávnej alebo nepravdivej informácie, ktorú licencovaný subjekt uverejnil na základe zákonom uloženej povinnosti,

-uložiť zúčtovanie strát z hospodárenia so základným imaním po zúčtovaní strát s nerozdeleným ziskom z minulých rokov, s fondmi tvorenými so zisku a s kapitálovými fondmi,

-odňať udelené povolenie

Okrem vyššie uvedených sankcií môže úrad nariadiť obchodníkovi s cennými papiermi opatrenia na jeho ozdravenie, alebo zaviesť nútenú správu nad obchodníkom s cennými papiermi. Rozsah sankcií, ktoré môže úrad uložiť sprostredkovateľovi investičných služieb je užší ako pri iných licencovaných subjektov a zahŕňa najmä opatrenia na nápravu zistených nedostatkov, peňažné pokuty a možnosť odňatia licencie. Emitentovi cenných papierov, vyhlasovateľovi verejnej ponuky a navrhovateľovi ponuky na nadobudnutie podielu na kótovaných akciách môže úrad emitentovi a vyhlasovateľovi okrem opatrení na odstránenie a nápravu zistených nedostatkov a peňažnej pokuty zakázať vydávanie cenných papierov alebo iných majetkových hodnôt a navrhovateľovi ponuky pozastaviť ponuku alebo zakázať vyhlásenie ponuky.

Úrad môže členovi štatutárneho orgánu, alebo členovi dozornej rady obchodníka s cennými papiermi alebo centrálneho depozitára, vedúcemu pobočky zahraničného obchodníka s cennými papiermi, prokuristovi alebo vedúcemu zamestnancovi obchodníka s cennými papiermi alebo centrálneho depozitára za porušenie povinností, ktoré im vyplývajú z tohto zákona alebo iných všeobecne záväzných predpisov, ktoré sa vzťahujú na výkon investičných služieb, zo stanov obchodníka s cennými papiermi alebo centrálneho depozitára alebo za porušenie podmienok alebo povinností uložených rozhodnutím vydaným úradom podľa závažnosti a povahy porušenia, uložiť pokutu až do 1 000 000 Sk. Osobu, ktorá právoplatným uložením pokuty prestala byť dôveryhodnou osobou, obchodník s cennými papiermi alebo zahraničný obchodník s cennými papiermi povinný bezodkladne odvolať z funkcie.

Úrad môže uložiť právnickej osobe, ktorá je zahrnutá do konsolidovaného celku, nad ktorým vykonáva štátny dozor dohľad na konsolidovanom základe, pokutu až 20 000 000 Sk, ak táto osoba neumožní vykonať dozor na mieste, neposkytne požadované výkazy, hlásenia a iné správy určené pre výkon štátneho dozoru na konsolidovanom základe, poskytne nesprávne, nepravdivé alebo neúplné výkazy, hlásenia a iné správy, prípadne nedodrží termíny na ich predloženie. Túto sankciu môže úrad udeliť aj osobe kontrolujúcej konsolidovaný celok obchodníka s cennými papiermi, alebo centrálneho depozitára za nedodržanie podmienok kapitálovej primeranosti týmto konsolidovaným celkom.

Predmetná úprava vychádza zo zámeru vytvoriť jednotný systém dozoru v oblasti finančného trhu na konsolidovanej báze. Rovnaká úprava dozoru je použitá v zákone o bankách.

Autori posudku na nový zákon tvrdia, že obsahuje likvidačnú úpravu činnosti sprostredkovateľov predaja cenných papierov.
Navrhovaná regulácia činnosti sprostredkovateľov predaja cenných papierov vychádza z negatívnych skúseností z obdobia kupónovej privatizácie. Majitelia akcií boli v tom čase vystavení pôsobeniu veľkého množstva priekupníkov, ktorí často vykupovali často aj v prospech licencovaných obchodníkov s cennými papiermi, od neinformovaných akcionárov cenné papiere za nevýhodných podmienok a ceny, ktoré nezodpovedali cenám na burze cenných papierov. Investori boli týmito osobami často uvádzaní do omylu šírením nepravdivých informácií o spoločnosti, ako aj o vývoji na trhu. Návrh zákona stanovuje základné regulačné mechanizmy pre činnosť týchto subjektov, predovšetkým pravidlá konania vo vzťahu ku klientom. Týka sa to poskytnutia odborných pravdivých informácií súvisiacich s obchodom a povinnosti poskytovať služby s odbornou starostlivosťou. Pre to, aby bolo zabezpečené poskytovanie služieb sprostredkovateľovi s náležitou odbornou starostlivosťou, musí zákon určiť základné kritériá odbornosti.

Regulácia finančného poradenstva nad rámec kontextu poskytovania investičných služieb, by mohla nežiadúcim spôsobom ovplyvniť poskytovanie poradenstva inými subjektami, napríklad audítormi.

Autori analýzy tvrdia, že v zákone o cenných papieroch a investičných službách sa používajú nejednoznačné a nepresné pojmy.
Základné pojmy obsiahnuté v návrhu zákona vychádzajú z príslušných smerníc Európskej únie upravujúcich poskytovanie investičných služieb v oblasti kapitálového trhu a sú prispôsobené právnemu poriadku Slovenskej republiky. Časť terminológie obsiahnutej v návrhu zákona o bankách sa pripravovala v koordinácii s návrhom zákona o bankách, ktorého vládny návrh bol prerokovaný vo výboroch Národnej rady SR. Treba pripomenúť, že ani v legislatívach vyspelých štátov nie sú tieto pojmy definované podrobnejšie ako v návrhu zákona.

Vymedzenie pojmov súvisiacich s investičnými službami a investičnými nástrojmi bolo prekonzultované s odborníkmi z Európskej únie, ktorí nemali proti nim žiadne výhrady. Takmer totožné definície pojmov obsahuje legislatíva 15 štátov Európskej únie a niektorých kandidujúcich štátov. Napríklad v Českej republike tento pojmový aparát platí od 1. januára 2001. Jednotnosť pojmov nie je samoúčelná, ale súvisí s udeľovaním takzvaných európskych pasov pre poskytovanie investičných služieb. Niektoré výhrady odbornej verejnosti možno pripísať nedostatočnej znalosti príslušných noriem Európskej únie ako aj súvisiacej primárnej a sekundárnej legislatívy členských štátov. V tejto súvislosti je potrebné pripomenúť, že podmienkou pre úspešné začlenenie slovenského finančného trhu do jednotného trhu Európskej únie je nielen harmonizovaná legislatíva s právom Európskej únie, ale aj vyspelosť a konkurencieschopnosť samotných poskytovateľov investičných služieb.

(krátené a upravené)