Národná banka Slovenska každoročne hodnotí ekonomický vývoj za posledný rok a súčasne predkladá verejnosti svoj pohľad na budúci vývoj, hlavné faktory, ktoré ho budú ovplyvňovať a súčasne prezentuje ciele, ktoré sú nevyhnutné pre udržanie stability slovenskej meny ako základného cieľa menovej politiky NBS.

Menový program NBS na rok 2001 vychádza z doterajšieho vývoja slovenskej ekonomiky, ako aj z predpokladaných hodnôt makroekonomických a menových veličín k ultimu roka.

Postupné obnovovanie ekonomickej rovnováhy slovenskej ekonomiky v roku 2000 prebiehalo tak na makro, ako aj mikroúrovni. Celkový ekonomický a menový vývoj bol v roku 2000 charakterizovaný prechodným zrýchlením tempa rastu spotrebiteľských cien v dôsledku administratívnych úprav regulovaných cien a úprav nepriamych daní začiatkom roka. V priebehu roka však dochádzalo k postupnému spomaľovaniu dynamiky medziročnej inflácie. Koncoročnú mieru rastu spotrebiteľských cien NBS odhaduje v intervale 8,4-8,7%, pričom priemerná ročná inflácia by mala dosiahnuť 12,1-12,2% a jadrová inflácia od 4,6% do 4,8%. Tieto hodnoty sa pohybujú pri dolných hraniciach intervalov stanovených konkretizovaným menovým programom. Nižšia ako očakávaná dynamika rastu spotrebiteľských cien je predovšetkým dôsledkom nízkeho spotrebiteľského dopytu a rastúcej konkurencie na maloobchodnom trhu. Aj napriek proinflačnému vplyvu nákladových faktorov, najmä cien ropy a výmenného kurzu amerického dolára, prevážili vo vývoji spotrebiteľských cien tlmiace dopytové faktory, rast produktivity práce pri poklese reálnych miezd, ako aj pomerne vysoká úroveň nezamestnanosti.

Výraznejšie spomalenie dynamiky rastu reálneho HDP v 1. polroku bolo dôvodom na zmenu jeho odhadovanej úrovne koncom roku 2000 na 2,1% v porovnaní s pôvodnými 2,5%. Rast HDP v tomto roku je tlmený poklesom domáceho dopytu. V prvom polroku to bol predovšetkým prepad konečnej spotreby domácností, znížila sa však aj spotreba štátnej správy a tvorba hrubého kapitálu. Prorastovo na vývoj reálneho HDP pôsobí rast zahraničného dopytu, ako dôsledok rýchlejšieho rastu vývozu pred dovozom.

Od začiatku roka dochádzalo k medziročnému poklesu deficitu bežného účtu najmä vplyvom znižovania záporného salda obchodnej bilancie a rastu prebytku bilancie služieb. Obe tieto bilancie by mali v porovnaní s konkretizovaným menovým programom dosiahnuť priaznivejšie hodnoty. Pozitívny vývoj bol ovplyvnený na jednej strane výrazným rastom ekonomík našich obchodných partnerov, pôsobením opatrení vlády SR z roku 1999, poklesom domáceho dopytu a s tým súvisiacou nižšou dynamikou dovozu, na strane druhej rastom cien strategických surovín a vývojom výmenného kurzu amerického dolára. Kým v obchodnej bilancii posledné dva faktory zvyšovali jej deficit, na druhej strane sa podieľali na raste prebytku bilancie služieb, v dôsledku rastu príjmov v doprave. Priaznivý vývoj jednotlivých položiek bežného účtu sa odrazí v jeho deficite na úrovni okolo 2% z HDP.

Pre slovenskú ekonomiku je rok 2000 prelomovým z hľadiska prílevu priamych zahraničných investícií tak v dôsledku predaja majetkovej účasti štátu prostredníctvom FNM, ako aj navršovania základného imania v komerčnom sektore. Výška ich prílevu ku koncu roka dosiahne hodnotu približne 60 mld. Sk, čo predstavuje viac ako dvojnásobok minuloročnej úrovne. Prílev priamych zahraničných investícií trojnásobne prekročí úroveň deficitu bežného účtu, ktorý tak bude v plnej miere vykrytý nedlhovým kapitálom.

V oblasti verejných financií dáva doterajší vývoj predpoklad splnenia predpokladov konkretizovaného menového programu tak pre rozpočtový deficit v objeme 18 mld. Sk, ako aj fiskálny deficit vo výške 28 mld. Sk. Tento relatívne priaznivý vývoj vytvoril priestor pre kvalitatívnu zmenu výkonu menovej politiky a spolu s utlmujúcim vplyvom dopytových faktorov na infláciu aj pre postupné znižovanie úrokových sadzieb.

Odlišný vývoj menových agregátov v roku 2000 v porovnaní s ich programovými hodnotami je výsledkom pôsobenia viacerých faktorov. Odhadované tempo rastu peňažnej zásoby vo fixnom kurze k 1.1.1993 predstavuje 17,9%. Jeho vyššia úroveň v porovnaní s predpokladmi konkretizovaného menového programu súvisí najmä s inou ako očakávanou štruktúrou príjmov z privatizácie Slovenských telekomunikácií a z použitím prostriedkov z tejto privatizácie. V porovnaní s poslednými hodnotami tempa rastu M2 zvýšenie ku koncu roka súvisí s koncentráciou naplnenia rozpočtového deficitu do posledných mesiacov roka.

Vývoj úverových aktivít obchodných bánk vo vzťahu k podnikovej sfére a obyvateľstvu je v roku 2000 charakterizovaný poklesom rastovej dynamiky, ktorá by ku koncu roka mala dosiahnuť 1,5% v porovnaní s programovanými 3,7%. Nízka úroveň rastu úverov podnikom a obyvateľstvu súvisela aj s ukončením činnosti niektorých bánk, ako aj nižším objemom pripisovaných úrokov z nesplácaných úverov v dôsledku reštrukturalizácie úverového portfólia vybraných bánk. Rast úverových aktivít bol teda tlmený predovšetkým na úkor problematických úverov. Tempo rastu nových úverov je síce miernejšie, avšak tieto by nemali už obsahovať v sebe riziká úverovej expanzie v minulých rokoch, čo možno považovať za pozitívny faktor z hľadiska budúceho zdravia slovenského bankového sektora a celého finančného systému. Pribrzdenie rastu úverových aktivít bolo do určitej miery ovplyvnené aj prípravou niektorých bánk na privatizáciu a s tým súvisiacou istou mierou opatrnosti k riziku viažucemu sa na poskytovanie úverov. Priaznivo však možno úverový trh hodnotiť z pohľadu ceny pre primárneho klienta, keď v priebehu roka došlo k zníženiu úrokových sadzieb.

Očakávané výsledky ekonomického a menového vývoja v roku 2000 vytvárajú východiskový rámec menového programu na rok 2001. Ďalšími predpokladmi menového programu sú stabilizovaný vývoj cien strategických surovín, výmenného kurzu slovenskej koruny, výrazný prílev priamych zahraničných investícií s dopadom na rast spotreby a dovozu, udržanie fiskálneho deficitu na úrovni do 4% z HDP, vplyv vyplácania dlhopisov Fondu národného majetku.

Vývoj spotrebiteľských cien bude tak, ako v predchádzajúcich dvoch rokoch ovplyvnený administratívnymi opatreniami vlády SR. Nejasnosť ich rozsahu však vnáša určitú neistotu odhadu celkovej inflácie. Podľa Kalendára úprav regulovaných cien by sa nemalo jednať o taký rozsiahly zásah ako v predchádzajúcich dvoch rokoch. Regulované ceny mali vzrásť o 16,6% a ich príspevok k celkovej inflácii by mal predstavovať 3 percentuálne body. Rozsah úprav regulovaných cien by však mohol byť vyšší najmä pri cenách elektrickej energie a zemného plynu, ale aj pri cenách v autobusovej a železničnej doprave, cenách tepelnej energie, cenách liekov a platieb za vzdelávacie služby. V prípade realizácie návrhov, ktoré boli už prezentované v masmédiách by regulované ceny vzrástli priemerne o 20% a ich príspevok k celkovej inflácii by dosiahol 4%.

V oblasti dopytových faktorov pôsobiacich na mieru inflácie spotrebiteľských cien by napriek očakávanému rastu súkromnej spotreby nemal byť vytváraný výrazný tlak na rast cien. Predpokladáme, že v roku 2001 prevážia utlmujúce vplyvy vyplývajúce z pretrvávajúcej relatívne vysokej miery nezamestnanosti, ale aj ďalšieho rozvoja konkurencie, čo by malo viesť k dosiahnutiu nižšej miery jadrovej inflácie v porovnaní s rokom 2000.

Určitým rizikom cenového vývoja by mohol byť prenos vyšších nákladov výrobcov do spotrebiteľských cien, najmä do cien potravín. Súvisí to jednak s vysokou dynamikou cien výrobcov v roku 2000 bez výraznejšieho vplyvu na spotrebiteľské ceny v tomto období, ale aj s pripravovanými úpravami regulovaných cien pre podnikateľov, najmä elektrickej energie a zemného plynu. Tlmiacim faktorom takéhoto vývoja by mohol byť rast efektívnosti v niektorých odvetviach spracovateľského priemyslu v dôsledku prílevu investícii, ale aj konkurenčné prostredie a zrušenie dovoznej prirážky. Tieto vplyvy by sa mali prejaviť v rozhodujúcej miere v obchodovateľných tovaroch, kde očakávame pokračovanie miernej cenovej dynamiky z roku 2000.

Po zohľadnení vplyvu jednotlivých faktorov na vývoj cien, NBS predpokladá dosiahnutie jadrovej inflácie v rozmedzí 3,2-5,3%, pričom celková koncoročná miera inflácie by sa mala pohybovať v intervale 6,0-8,5% a priemerná ročná inflácia 6,6-8,5%. Pomerne široké rozpätie týchto intervalov počíta so zvyšovaním regulovaných cien od 15% do 19%, pričom tieto intervaly budú spresňované na základe skutočne schválených cenových úprav.

V oblasti ekonomického rastu Národná banka Slovenska očakáva mierne oživenie na 2,8?3,2%, ktoré by malo byť výsledkom spolupôsobenia rastu zahraničného dopytu, aj keď miernejším tempom ako v roku 2000 a obnovenia rastovej dynamiky domáceho dopytu v súvislosti so zvyšovaním spotreby a investičného dopytu.

Najrýchlejšie rastúcou zložkou HDP bude podľa predpokladov NBS tvorba hrubého fixného kapitálu. Hlavnými stimulmi rastu investičného dopytu podnikateľského sektora by mali byť efekty z reštrukturalizácie bankového sektora, konsolidácia finančného hospodárenia podnikového sektora spolu so znížením daňového zaťaženia právnických osôb, pokles úrokových sadzieb a predovšetkým prílev priamych zahraničných investícií.

Rast konečnej spotreby domácností by malo ovplyvňovať predovšetkým zastavenie poklesu priemernej reálnej mzdy, pri zachovaní vyššej dynamiky produktivity práce, ale aj vyplácanie dlhopisov Fondu národného majetku. Mierne stimulujúci efekt na rast HDP je možné očakávať aj zo strany konečnej spotreby štátnej správy, čo bude súvisieť najmä s výdavkami na prístupový proces do európskych a transatlantických štruktúr a na reformu verejnej správy.

Súčasný rast investičného dopytu a spotreby by mal podľa odhadov NBS stimulovať rast domáceho dopytu o 3,9%. Istú mieru neistoty vytvárajú možné rozsiahlejšie úpravy regulovaných cien, čo by vzhľadom nízku cenovú elasticitu tovarov a služieb, ktorých ceny sú regulované mohlo viesť k pribrzdeniu domáceho dopytu.

V oblasti zahraničného dopytu možno očakávať vplyv poklesu ekonomického rastu našich obchodných partnerov a následné pribrzdenie dynamiky vývozu a zníženie jeho predstihu pred rastom dovozu. Naďalej by však saldo zahraničného obchodu v stálych cenách malo byť kladné.

Bežný účet platobnej bilancie v roku 2001 dosiahne deficit približne 38 mld. Sk a jeho podiel na HDP by mal predstavovať 4%. Jeho nárast v porovnaní s rokom 2000 bude v rozhodujúcej miere ovplyvnený zvýšením schodku obchodnej bilancie v dôsledku spomalenia rastovej dynamiky vývozu, vzhľadom na už spomenuté zníženie ekonomického rastu našich obchodných partnerov a vyššími dovozmi. Príčinou rastu dovozov bude prílev priamych zahraničných investícií a z toho prameniaci dovoz technológií, ale aj zrušenie dovoznej prirážky a oživenie domáceho dopytu. Ďalšie zložky bežného účtu platobnej bilancie by sa mali vyvíjať približne v intenciách roku 2000.

Saldo kapitálového a finančného účtu bude v rozhodujúcej miere determinované vysokým prílevom priamych zahraničných investícií, jednak predajom majetkovej účasti štátu predovšetkým v odvetviach priemyslu a vo finančnom sektore, ale aj súkromnom sektore. To sa prejaví v náraste devízových rezerv NBS (o cca 90 mld. Sk, predovšetkým z titulu privatizácie SPP) a ich stav ku koncu roka 2001 by mal postačovať na krytie 4,5 násobku priemerného mesačného dovozu tovarov a služieb Slovenskej republiky. Krytie dovozov devízovými rezervami sa v porovnaní s rokom 2000 môže zvýšiť o 0,8 mesiaca.

Výkon menovej politiky sa tak bude realizovať jednak v prostredí relatívne vysokého prílevu zahraničných zdrojov, na druhej strane bude charakter celkového ekonomického prostredia determinovaný hospodárením verejných financií, kde návrh štátneho rozpočtu predpokladá fiskálny deficit vo výške takmer 4% z HDP.

Významným efektom okruhu verejného sektora bude vyplácanie dlhopisov Fondu národného majetku, ktorých objem by mal dosiahnuť približne 27 mld. Sk. Vzhľadom na to, že ich vyplácanie bude koncentrované do posledných dvoch štvrťrokov, je možné očakávať dopytový efekt tejto operácie až koncom roka 2001, resp. v začiatkoch roku 2002.

Výplata dlhopisov FNM, ako aj deficitné hospodárenie všeobecnej vlády budú spolu s vývojom kapitálového a finančného účtu hlavnými zdrojmi rastu peňažnej zásoby M2, ktorej medziročná dynamika by mala v bežnom kurze dosiahnuť 16%. Rozhodujúcimi faktormi ovplyvňujúcimi možnosti rozvoja úverových aktivít budú teda hospodárenie verejného sektora a použitie zdrojov z privatizácie, ale aj vývoj inflácie.

Z hľadiska očakávaného vývoja prílevu zdrojov do ekonomiky očakáva Národná banka Slovenska zvýšenie jej sterilizačných aktivít.

V kurzovej oblasti bude politika centrálnej banky naďalej zameraná na elimináciu nadmernej volatility výmenného kurzu, pričom apreciačný trend jeho vývoja by mal byť ovplyvnený očakávanými ekonomickými fundamentami.

Národná banka Slovenska bude aj v roku 2001 pokračovať v zmenách menového inštrumentária. Dotkne sa to zníženia sadzby na tvorbu PMR zo 6,5 na 5% ako aj zrušenia poskytovania lombardného úveru a zmenkových obchodov s účinnosťou od 1.1.2002. Zmenkové obchody sa nárastom sterilizačnej pozície bankového sektora a poklesom úrokových sadzieb na medzibankovom trhu stali neatraktívnymi, objem stanovený centrálnou bankou sa nevyužíval, resp. využíval na cca 50%. Zároveň tak BR NBS rozhodla o znížení zmenkového rámca v roku 2001 na 1 mld. Sk. Diskontná sadzba bude od roku 2002 rovnaká ako vyhlasovaná limitná sadzba NBS pre dvojtýždňové REPO obchody NBS s obchodnými bankami. Uvedené zmeny v menovopolitických nástrojoch NBS súvisia so zavedením kvalitatívneho výkonu menovej politiky (v podobe vyhlasovania úrokových sadzieb) a zároveň sú v súlade s konvergenčnými snahami SR a NBS k EÚ a k výkonu menovej politiky ECB.

Riziká menového programu spočívajú predovšetkým v neočakávaných externých šokoch, ale aj v možnom domácom dopytovom šoku v dôsledku vyššieho rastu miezd, predstihujúceho rast produktivity práce a vyššieho fiskálneho deficitu.

Aj napriek tomu by mal vyť v roku 2000 vytvorený základ pre obnovenie dlhodobo udržateľného rastového potenciálu slovenskej ekonomiky. Očakávaný prílev priamych zahraničných investícií vytvorí priestor pre zvýšenie výrobných a exportných kapacít nášho hospodárstva, ako aj predpoklad postupnej konvergencie k ekenomikám krajín Európskej únie.

Národná banka Slovenska bude svojou menovou politikou takýto vývoj podporovať pri zachovaní priority svojho základného cieľa – stability meny.

Marián Jusko