Za jedného z vinníkov súčasnej krízy boli od počiatku považované deriváty. O kríze sa diskutovalo už toľkokrát, že nemá zmysel opakovať známe skutočnosti. Jasnou obavou je však skutočnosť, že kapitálové trhy a finančný systém sa stali veľmi zložitými.  Nominálne hodnoty a variabilita nástrojov rástli.

V decembri 2008 sa celková nominálna suma over-the-counter derivátov (teda derivátov, ktoré sa neobchodovali na burze, ale uzatvárali medzi dvoma protistranami) odhadovala na 547 371 miliárd amerických dolárov. Svetový hrubý domáci produkt bol v rovnakom čase 60 917 miliárd dolárov. Hoci samozrejme nominálna hodnota derivátov je podstatne vyššia ako ich reálna hodnota, uľahčuje to predstavu o ich obrovskom objeme.

Štandardný rozsah úrokových swapov, forwardov a opcií už nebol atraktívny. S cieľom získať ďalšie zisky prinášali investičné banky inovácie, ktoré ani zďaleka neboli jednoduché. Jednými z nich boli napríklad aj takzvané mortgage backed securities s výbornými ratingovými hodnoteniami, ktoré tiež nemalou mierou prispeli ku kríze. Ako trhy začali klesať, mnohé z derivátových investícií spôsobili svojim majiteľom hlavy bôľ. V októbri 2008 spoločnosť Citic Pacific oznámila, že zaúčtovala stratu 15 miliárd hongkonských dolárov (približne 2 miliardy amerických dolárov) z derivátových kontraktov, ktoré mali byť určené na zabezpečenie spoločnosti proti nepriaznivému pohybu amerického dolára voči austrálskemu doláru. Tento typ zmlúv sa nazýva akumulátor. Takéto kontrakty sa však nepredávali len veľkým podnikom. Existuje veľa druhov na rôzne podkladové aktíva.

Obľúbili si ich aj individuálni investori ako príjemný spôsob, ako zarobiť veľa peňazí. Ako to funguje? Na prvý pohľad veľmi atraktívne. Predstavte si, že je rok 2007, trhy rastú a môžete uzavrieť zmluvu, ktorá vám umožní nakupovať, povedzme, 10 akcií dobrej spoločnosti za cenu 100 každé 2 týždne počas nasledujúcich 12 mesiacov. Za 100, bez ohľadu na to, aká je skutočná trhová cena akcie počas tých 12 mesiacov v budúcnosti. Keďže tieto zmluvy umožňujú akumulovať podkladové aktívum – akcie (a snáď aj bohatstvo) nazývajú sa akumulátory. Potiaľto to vyzerá dobre. Avšak drobní investori si neuvedomili nevýhody. Možnože zmluvy boli jednoducho príliš zložité pre obyčajných ľudí, alebo si možno nikto neuvedomil, čo by sa mohlo stať v prípade, že trhy poklesnú. A trhy naozaj počas roka 2008 klesali. Akumulátorové kontrakty teraz hrali proti ľuďom, ktorí do nich investovali. Investori stále kupovali svoje „dobré“ akcie, a stále za 100. Jediný problém bol, že aktuálna trhová cena bola 15 a namiesto 10 akcií už museli kupovať 20. Veľa ľudí sa dostalo do problémov a akumulátor dostal nový názov: „I’ll kill you later“ (Zabijem ťa neskôr). Tento typ investície bol veľmi populárny v Ázii.

Hoci slovenský trh nie je príliš veľký, napriek tomu sa môžeme aj u nás občas stretnúť so zložitými štruktúrami. Takže čo je vlastne zlé na derivátoch? Odpoveď je jednoduchá. Nič, ak viete posúdiť riziká spojené s ich využívaním. Mnohé spoločnosti zvykli vstúpiť do akéhokoľvek derivátu, ktorý im bol doporučený, a to bez svojej vlastnej analýzy základných rizík. Napríklad niektoré spoločnosti uzatvorili spolu s úverom aj sériu úrokových opcií, známu ako collar. Cieľom bolo zabezpečenie proti nepriaznivému pohybu úrokových sadzieb. Takáto štruktúra sa zdala byť vhodným riešením, pretože spoločnosť bola chránená proti rastu úrokových sadzieb a zároveň náklady na takéto zabezpečenie boli veľmi nízke, niekedy nulové. Je to preto, že spoločnosť v skutočnosti nielen kúpila ochranu pred rastom sadzieb, ale zároveň aj predala možnosť profitovať, ak by sadzby nakoniec klesli. Presne to sa nakoniec v ostatnom období stalo. Centrálne banky začali znižovať sadzby a praktickým dopadom bolo, že spoločnosti namiesto toho, aby boli chránené proti vysokej úrokovej sadzbe, platili viac, ako keby do daných opčných  kontraktov nevstúpili. Dôležitou otázkou pre vedenie spoločnosti je samotná stratégia. Stáva sa, že manažment uzatvára derivátové zmluvy s úmyslom ekonomického zabezpečenia cien svojich vstupov alebo očakávaného predaja. Vstupná cena poklesne a finančný riaditeľ s radosťou číta výkazy až po riadok „náklady na predaj“. Nižšie nájde číslo „strata z derivátov“ a nadšenie opadne. Nemali tieto zmluvy chrániť spoločnosť pred stratami? Áno, mali, a naozaj to funguje. Je však dôležité pochopiť, že derivátová zmluva bola uzavretá za účelom zníženia výkyvov vo výkaze ziskov a strát alebo peňažných tokoch a nie za účelom dosiahnutia zisku. Vyšší prevádzkový zisk vďaka nižším cenám výrobných vstupov bol kompenzovaný negatívnym efektom z derivátu. Ak by však spoločnosť nevstúpila do derivátového kontraktu a vstupná cena by rástla, firma by zaznamenala stratu.

V konečnom dôsledku to, či deriváty predstavujú príležitosť, alebo hrozbu, závisí od mnohých faktorov.
I keby mohlo mať zmysel zabezpečenie proti pohybu vstupných cien, konkurenčné spoločnosti to možno nerobia. Ak by napríklad ceny produkcie rástli, spoločnosti nevyužívajúce hedging by zrejme dosiahli dodatočné zisky, zatiaľ čo sofistikovaná zabezpečená spoločnosť sa „uzamkla“ v určitom hospodárskom výsledku a potenciálny zisk z rastúcich cien by bol vyvážený stratou z derivátov. Tiež je potrebné posúdiť riešenia, ktoré ponúka banka. Spoločnosť by sa nemala zamerať len na to, aký má derivát vplyv na zisk a peňažné toky len za súčasných podmienok, ale mala by zvážiť aj to, čo by sa mohlo stať, ak sa podmienky dramaticky zmenia. Pákový efekt, obsiahnutý v mnohých derivátoch, by totiž mohol mať zničujúce následky. Ďalšou otázkou môže byť, či by mala spoločnosť aplikovať formálne účtovanie o zabezpečovacích derivátoch alebo si jednoducho vystačiť iba s ekonomickým zabezpečením. Na splnenie podmienok pre účtovanie o zabezpečovacích derivátoch musia byť splnené prísne podmienky. Na jednej strane to vyžaduje viac času a úsilia na prípravu dokumentácie, na druhej strane, k benefitom môže patriť nielen menšia variabilita prevádzkového zisku, ale tiež aj potenciálne daňové úspory. Aj v súčasnosti platná regulácia má za cieľ zabezpečiť ochranu investorov využívajúcich finančné služby. Napríklad smernica Európskeho parlamentu a Rady o trhoch s finančnými nástrojmi, známa ako MiFID, ktorej požiadavky sú implementované v slovenskej legislatíve prostredníctvom zákona o cenných papieroch a investičných službách, kategorizuje klientov ako oprávnené protistrany, profesionálni klienti alebo neprofesionálni klienti. Firmy poskytujúce finančné služby musia zvážiť vhodnosť jednotlivých služieb pre daného klienta.

Regulátor teraz navrhuje nové štandardy, ktoré by mali predísť budúcim krízam.
Súčasné iniciatívy si kladú za cieľ zvýšenú reguláciu bankového sektora a úroveň jeho činnosti. To zahŕňa napríklad aj návrhy presunu angažovanosti z over-the-counter derivátov na centrálne zmluvné strany alebo burzy. Na makroekonomickej úrovni by snáď zvýšená regulácia pomohla zlepšiť prostredie a znížiť riziko „hromadnej deštrukcie“ spôsobenej derivátmi, ale posúdiť vhodnosť použitia derivátov v rámci svojej stratégie vždy zostane zodpovednosťou každej jednotlivej spoločnosti.

Autor: Michal Maxim, Manažér, KPMG Slovensko